An'anaga ko'ra, optimal portfelni shakllantirish muammosini hal qilishda investor birinchi navbatda iqtisodiyotning umumiy holatiga, so'ngra ayrim tarmoqlarga e'tibor qaratadi va nihoyat, investitsiyalar uchun moliyaviy aktivlarni tanlaydi. U doimiy ravishda iqtisodiy ko'rsatkichlar holati - iqtisodiy faoliyat ko'rsatkichlari to'g'risida xabardor bo'lishi kerak. Portfel nazariyasi shuni ko‘rsatadiki, oddiy diversifikatsiya, ya’ni portfel fondlarini “barcha tuxumingizni bir savatga solmang” tamoyili bo‘yicha taqsimlash tarmoqlar, korxonalar va hokazolar bo‘yicha diversifikatsiya qilishdan yomon emas.Tajriba va matematik hisob-kitoblar shuni ko‘rsatdiki. portfel uchun 10-15 xil moliyaviy aktivlar tanlansa, xavfning maksimal pasayishiga erishish mumkin. Portfel tarkibini yanada oshirish maqsadga muvofiq emas, chunki haddan tashqari diversifikatsiya ta'siri yuzaga keladi.
Umuman olganda, optimal investitsiya portfelini shakllantirish quyidagi harakatlar ketma-ketligi shaklida amalga oshiriladi:
- portfelni boshqarishning maqsadlari va usullarini tanlash;
- butun bozorni, shuningdek, investorlar uchun mavjud bo'lgan qimmatli qog'ozlarning xususiyatlarini tahlil qilish;
- xavfni o'lchash va xavfni baholash usullarini tanlash;
- qabul qilingan maqsadlarga muvofiq optimal portfelni shakllantirish;
- portfelni boshqarish, ya'ni portfel xususiyatlari belgilangan maqsadlarga javob bermasa, uni qayta tashkil etish;
- portfel faoliyatini baholash va qabul qilingan strategiyani ko'rib chiqish.
Zamonaviy portfel nazariyasining boshlanishini G. Markowitz, shuningdek, V. Sharp va J. Lintner asarlaridan kuzatish mumkin.
Biroq, nazariy jihatdan portfel investitsiyalari umumiy investitsiyalar va ularni baholash mezonlarini o'rganishdan boshlanganligi sababli, dastlab investitsiya masalalarini ko'rib chiqadigan ishlarga, xususan, I. Fisher va D.M. Keyns. Keling, portfel investitsiyalarining rivojlanish davriyligini vaqt va yondashuvlar nuqtai nazaridan quyidagicha taqdim qilaylik.
20-asr boshlari Portfel investitsiyalari nazariyasi rivojlanishining dastlabki bosqichi . Yel universiteti professori I. Fisher 1930 yilda "Qiziqish nazariyasi" kitobini nashr etdi, unda u ikki yoki undan ortiq investitsiya loyihalarini taqqoslash usulini tavsiflaydi. Keyinchalik jozibador investitsiya loyihasini aniqlash uchun u har bir loyihaning foydalari va xarajatlari o'rtasidagi chegirmali farqni solishtirishni taklif qiladi. I. Fisher ko'rsatilgan farq nolga teng bo'lgan diskont stavkasini r, xarajatlarga nisbatan rentabellikning marjinal darajasi deb atagan. 1936 yilda J.M. Keyns o'zining "Bandlik, foiz va pulning umumiy nazariyasi" nomli klassik asarida kapitalning marjinal samaradorligi tushunchasini kiritib, undan investitsiya loyihasining sof joriy qiymatini hisoblash uchun diskont stavkasi sifatida foydalanishni taklif qildi. Uning yozishicha, kapitalning marjinal samaradorligi mohiyatan I. Fisher xarajatlaridan yuqori daromad darajasidir. Keyinchalik bu turli miqdorlar bo'lsa-da, ular o'rtasida bog'liqlik borligi isbotlangan - "Fisher nuqtasi". J.M.ning asarlarida. Keyns va I. Fisher investitsiya loyihasini investitsion muqobil yoki investitsiya varianti sifatida belgilaydi. Vaqt o'tishi bilan investitsiya optsiyasining sof joriy qiymati tushunchasi investitsiya loyihasining hozirda tanish bo'lgan NPV ga aylandi. Diskontlangan pul oqimi usuli moliyaviy investitsiyalarni (masalan, aktsiyalarni yoki obligatsiyalarni sotib olish) baholashda ham qo'llaniladi. Biroq, 30-yillarning oxiriga kelib. XX asr Bunday baholash uchun yangi tushunchalar zarurligi ayon bo'ldi. 1952 yilda Chikago universiteti professori G. Markowitz o'zining portfel nazariyasini taklif qildi.
Portfel investitsiyalari nazariyasi G.Markovitsning “Portfel tanlovi” nomli qisqa maqolasidan kelib chiqadi, unda u qimmatli qog’ozlarning optimal portfelini shakllantirishning matematik modelini taklif qiladi, shuningdek, ma’lum sharoitlarda bunday portfellarni tuzish usullarini taqdim etadi. Portfelni diversifikatsiya qilishning umumiy amaliyotini ko'rib chiqqandan so'ng, olim investor o'zaro bog'liq bo'lmagan aktsiyalarni tanlash orqali o'z xavfini qanday kamaytirishi mumkinligini ko'rsatadi. Ammo G. Markowitz bu bilan to'xtamaydi, balki portfelni qurishning asosiy tamoyillari ustida ishlashni davom ettiradi. Afsuski, uning asarlari o'sha davr iqtisodchi olimlari - nazariyotchi va amaliyotchilarning e'tiborini o'ziga tortmadi. 50-yillar uchun. XX asr ehtimollik nazariyasining moliyaviy nazariyaga qo'llanilishi juda g'ayrioddiy edi. Bundan tashqari, kompyuter texnologiyalarining rivojlanmaganligi, shuningdek, G.Markovits tomonidan taklif qilingan algoritmlar, protseduralar va formulalarning murakkabligi uning g'oyalarini haqiqatda amalga oshirishga imkon bermadi. Olimning xizmatlari uning asarlari nashr etilganidan ancha kechroq baholangani va Nobel mukofoti unga faqat 1990 yilda berilgani bejiz emas.
50-yillarning oxiri - 60-yillarning boshi. XX asr . G. Markowitz portfel nazariyasining ta'siri J. Tobinning shu kabi muammolarga bag'ishlangan asarlari paydo bo'lgandan keyin sezilarli darajada oshdi. G.Markovits va J.Tobinning yondashuvlari oʻrtasida ayrim farqlar mavjud. Ushbu yondashuvlarning birinchisi mikroiqtisodiy tahlilga mos keladi, chunki u tanlangan aktivlarning rentabelligi va riskini o'z baholashiga asoslangan optimal portfelni tashkil etuvchi individual investorning xatti-harakatlariga qaratilgan. Bundan tashqari, dastlab ushbu model asosan aktsiyalar portfeliga, ya'ni xavfli aktivlarga tegishli edi. J.Tobin, shuningdek, tahlilga risksiz aktivlarni (masalan, davlat obligatsiyalari) kiritishni taklif qildi. G.Markovits asarlarida asosiy e’tibor nazariyaning dastlabki postulatlarini iqtisodiy tahlil qilishga emas, balki ularning oqibatlarini matematik tahlil qilishga va optimallashtirish masalalarini yechish algoritmlarini ishlab chiqishga qaratilgan. J.Tobin yondashuvida asosiy mavzu sarmoyadorlarni kapitalni bir shaklda (masalan, naqd pul) ushlab turish emas, balki aktivlar portfelini shakllantirishga majburlovchi omillarni tahlil qilish edi. Bundan tashqari, J.Tobin G.Markovits nazariyasida dastlabki ma'lumotlar bo'lgan aktivlar va portfelning miqdoriy tavsiflarining adekvatligini tahlil qildi. Balki shuning uchun ham J.Tobin Nobel mukofotini G.Markovitsdan to‘qqiz yil oldin olgandir.
60-yillar XX asr. 1964 yildan boshlab investitsiyalar nazariyasi rivojlanishining navbatdagi bosqichini ochgan yangi ishlar paydo bo'ldi, ular kapital aktivlarini narxlash modeli deb ataladigan model bilan bog'liq (yoki CAPM - ingliz kapital aktivlarini narxlash modelidan). G. Markowitzning shogirdi V. Sharp kapital bozori modelini ishlab chiqdi. Uni shakllantirishda u mutlaqo ishonchli aktsiyalar yoki obligatsiyalar yo'qligini tushundi. Ularning barchasi u yoki bu darajada korporatsiya uchun xavf bilan bog'liq: u katta daromad olishi yoki hech narsasiz qolishi mumkin. G.Markovitsning yondashuvini ishlab chiqqan holda, V.Sharp qimmatli qog'ozlar portfeli nazariyasini ikki qismga ajratdi: birinchisi, aktsiyadorlik aktivlari uchun tizimli (yoki bozor) tavakkalchilik, ikkinchisi tizimsiz. Oddiy aktsiyalar uchun tizimli risk har doim bozorda muomalada bo'lgan qimmatli qog'ozlar qiymatining o'zgarishi bilan bog'liq. Boshqacha qilib aytganda, bitta aktsiyaning daromadliligi doimiy ravishda butun qimmatli qog'ozlar aktivining o'rtacha daromadi atrofida o'zgarib turadi. Buning oldini olishning iloji yo'q, chunki ko'r bozor mexanizmi ishlaydi. Bozor portfelini shakllantirishdagi vazifa turli xil qimmatli qog'ozlarni sotib olish orqali xavfni kamaytirishdir. Va bu alohida korporatsiyalarga xos omillar bir-birini muvozanatlashtiradigan tarzda amalga oshiriladi. Buning yordamida portfelning daromadi butun bozor uchun o'rtacha qiymatga yaqinlashadi. Bozor portfeli daromadi va foiz stavkasi o'rtasidagi farq bozor riski mukofoti deb ataladi. V. Sharpning xulosalari uzoq muddatli aktivlarni baholash modellari sifatida mashhur bo'lib, raqobatbardosh bozorda kutilayotgan risk mukofoti p koeffitsientiga to'g'ridan-to'g'ri mutanosib ravishda o'zgaradi degan taxminga asoslanadi. Ushbu modelga asoslanib, V. Sharp optimal portfelni tanlashning soddalashtirilgan usulini taklif qildi, bu kvadratik optimallashtirish masalasini chiziqligacha qisqartirdi. Ushbu soddalashtirish portfelni optimallashtirish usullarini amalda qo'llash imkonini berdi.
70-yillar XX asr. 60-yillarda XX asr V.Sharp gʻoyalari J.Lintner va J.Mossin asarlarida rivojlangan. 1977 yilda bu nazariya R. Roll asarlarida qattiq tanqid qilindi. U CAPMdan voz kechishni taklif qildi, chunki u empirik jihatdan sinovdan o'tkazilmaydi. Shunga qaramay, CAPM, ehtimol, eng muhim va eng ta'sirli zamonaviy moliyaviy nazariya bo'lib qolmoqda. Qolaversa, uning asosida optsion narxlash formulasi ishlab chiqildi, uni birinchi bo'lib chiqargan amerikalik olimlar F.Blek va M.Skoulz nomi bilan atalgan. Ushbu formula bir vaqtning o'zida aktsiyadan va unga yozilgan optsiondan foydalanish bilan risksiz bitimni amalga oshirish imkoniyatiga asoslangan edi. Bunday bitimning qiymati (narxi) bozordagi risksiz aktivlarning qiymatiga to'g'ri kelishi kerak va aktsiyaning narxi vaqt o'tishi bilan o'zgarganligi sababli, xavf-xatarsiz bitimni ta'minlaydigan yozma opsiyaning qiymati ham shunday bo'lishi kerak. mos ravishda o'zgartiring. Ushbu retseptlardan optsion qiymatining ehtimollik bahosini olish mumkin.
Rivojlanishning hozirgi bosqichi . Bugungi kunda G. Markowitz modeli asosan investitsiya qilingan kapitalni ularning har xil turlari (aksiya, obligatsiyalar, ko'chmas mulk va boshqalar) bo'yicha taqsimlashda aktivlar portfelini shakllantirishning birinchi bosqichida qo'llaniladi. V. Sharpning bir omilli modeli ikkinchi bosqichda, aktivlar bozorining ma’lum segmentiga qo‘yilgan kapital tanlangan segmentni tashkil etuvchi alohida o‘ziga xos aktivlar (ya’ni, aniq aksiyalar, obligatsiyalar va boshqalar) o‘rtasida taqsimlanganda qo‘llaniladi. G. Markowitzning ta'kidlashicha, investor optimal portfelni tanlash bo'yicha o'z qarorini faqat kutilayotgan daromad va daromadning standart og'ishiga asoslanishi kerak. Bu shuni anglatadiki, investor har bir portfelning kutilgan daromadini va daromadlilikning standart og'ishini taxmin qilishi kerak, so'ngra ushbu ikki parametr o'rtasidagi munosabatlardan kelib chiqqan holda eng yaxshisini tanlashi kerak. Bunday holda, sezgi hal qiluvchi rol o'ynaydi. Kutilayotgan daromadni ma'lum bir portfel bilan bog'liq bo'lgan potentsial mukofotning o'lchovi va daromadning standart og'ishi ushbu portfel bilan bog'liq xavfning o'lchovi sifatida ko'rib chiqilishi mumkin. Shunday qilib, har bir portfel o'zining potentsial mukofoti va riski uchun tekshirilgandan so'ng, investor o'zi uchun eng mos keladigan portfelni tanlashi kerak.
V. Baffetning portfelli investitsiya tushunchasi qiziq. V. Baffetning konsentrlangan investitsiyalarning asosiy g'oyalariga bo'lgan ishonchi uning investitsiya haqidagi tushunchasi va boshqa ko'plab nufuzli moliyaviy ekspertlarning qarashlari, shuningdek, birgalikda zamonaviy portfel nazariyasi deb nomlanuvchi g'oyalar to'plami o'rtasida tafovutlar keltirib chiqaradi. Zamonaviy portfel nazariyasiga ko'ra, risk darajasi aksiyalar bahosining beqarorligi (o'zgaruvchanligi) bilan belgilanadi. Biroq, V. Baffet o‘z faoliyati davomida doimo qimmatli qog‘ozlar narxining tushishini pul ishlash imkoniyati sifatida ko‘rgan. Bunday holda, qimmatli qog'ozlar narxining qisqa muddatli pasayishi haqiqatda xavfni kamaytiradi. V. Baffet ta’kidlaydi: “Kompaniya egalari uchun – va biz aktsiyadorlarni kompaniyaning egalari deb bilamiz – riskning akademik ta’rifi bizning investitsiya faoliyatini tushunishimiz kontekstida mutlaqo noo‘rindir, shu darajadaki bu ta'rifni qo'llash faqat absurd vaziyatlarni yaratishga olib keladi." U xavfni juda boshqacha belgilaydi. Uning tushunchasiga ko'ra, risk investorga etkazilgan zarar ehtimoli bilan bog'liq. Bu fond bozoridagi stavkalarning xatti-harakati emas, balki kompaniyaning haqiqiy qiymatini shakllantirish omilidir. Moliyaviy zarar kompaniyaning biznes faoliyatidan kelajakdagi foydani noto'g'ri baholash, shuningdek soliqlar va inflyatsiyaning nazoratsiz, oldindan aytib bo'lmaydigan ta'siri natijasida yuzaga keladi. Bundan tashqari, V. Baffet tavakkalchilik investitsiyalar bilan uzviy bog'liq deb hisoblaydi. Uning fikricha, agar investor ertaga sotish niyatida bugun aktsiyalarni sotib olsa, u shu bilan xavfli bitim tuzgan bo‘ladi. Qimmatli qog'ozlar narxining bunday qisqa vaqt oralig'ida ko'tarilishi yoki tushishini bashorat qilish qobiliyati tashlangan tanga qaysi tomonga tushishi ehtimoliga teng. Boshqacha qilib aytganda, investor yuzdan ellik marta yo'qotadi. Biroq, V.Baffet ta'kidlaganidek, agar investor o'z aktsiyalarini (investitsiya gorizonti) egallashni maqsad qilgan vaqtni bir necha yilga oshirsa (agar bu aktsiyalarni sotib olish yaxshi o'ylangan bo'lsa), unda muvaffaqiyatga erishish ehtimoli ortadi. sezilarli darajada. V.Baffetning tavakkalchilik g‘oyasi uning diversifikatsiya strategiyasining mohiyatini ham belgilaydi, bu masala bo‘yicha uning nuqtai nazari ham zamonaviy portfel nazariyasiga bevosita qarama-qarshidir. Ushbu nazariyaga ko'ra, keng ko'lamli diversifikatsiyalangan aktsiya portfelining asosiy foydasi aktsiya bahosidagi o'zgaruvchanlikning ta'sirini yumshatishdir. Ammo agar investor narxlarning o‘zgarishidan xavotirlanmasa (V. Baffetning o‘zi kabi), u holda portfel diversifikatsiyasini butunlay boshqacha ko‘rinishda ko‘radi. V. Baffet ko'plab ekspertlar deb atalmish Berkshir strategiyasini xavfliroq deb bilishini biladi, lekin u bu fikrga qo'shilmaydi. “Biz portfel kontsentratsiyasi siyosati, agar bunday kontsentratsiya investorning kompaniya biznesining muvaffaqiyatiga qiziqishi, shuningdek, kompaniya faoliyatining asosiy iqtisodiy xususiyatlariga ishonchi kerak bo'lgan darajada ortib ketsa, xavfni sezilarli darajada kamaytirishi mumkinligiga ishonamiz. uning aktsiyalari." Bir nechta tanlangan kompaniyalarga ongli ravishda e'tibor qaratish investorga ularning faoliyatini diqqat bilan o'rganish va ularning haqiqiy qiymatini aniq aniqlash imkonini beradi. Investor o'zi investitsiya qilmoqchi bo'lgan kompaniya haqida qanchalik ko'p bilsa, uning investitsiyalari xavfi shunchalik kam bo'lishi mumkin. V. Baffetning fikricha, “diversifikasiya jaholatdan himoya vazifasini bajaradi”. "Agar siz o'zingizni bozor kon'yunkturasi bilan bog'liq har qanday muammolardan himoya qilmoqchi bo'lsangiz, biz butun kompaniya yoki uning aksiyalari haqida gapirayotganimizdan qat'i nazar, o'zingizni egasi kabi tutishingiz kerak. Hech qanday yomon narsa yo'q. Bu kompaniyalar faoliyatini tahlil qilishni bilmaganlar uchun eng ishonchli yondashuvdir”. V. Baffet uchun samarali bozor nazariyasi bilan bog‘liq asosiy muammo bu: bu nazariya o‘zlarida mavjud bo‘lgan barcha ma’lumotlarni tahlil qiluvchi (V. Baffet talab qilganidek) investorlarga hech qanday foyda keltirmaydi, bu esa ularga raqobatdosh ustunlik beradi. Shunga qaramay, samarali bozor nazariyasi barcha biznes maktablarida fanatik g'ayrat bilan o'qitiladi va bu juda qoniqarli. "Albatta, samarali bozor nazariyasini o'z-o'zidan qabul qilgan talabalar va ishonchli professional investorlarga qilingan yomon xizmat ham biz va Gremning barcha izdoshlari uchun katta zarardir", - deydi Baffet istehzo bilan. "Xudbinlik bilan aytganda, biz o'quvchilarga samarali bozor nazariyasini o'rgatishni to'xtatmasliklari uchun maktablarga pul to'lashimiz kerak."
Portfel investitsiyalarini rivojlantirishning hozirgi bosqichi ham I. A. Koch tomonidan juda chuqur o'rganilgan. Uning fikricha, portfel nazariyasi yordamida hal qilinishi mumkin bo'lgan asosiy vazifa bu aktivlarning joriy va kelajakdagi xususiyatlarini hisobga olgan holda, ma'lum bir investor nuqtai nazaridan, unga mavjud bo'lgan investitsiya aktivlarining optimal kombinatsiyasini aniqlashdir. tegishli aktivlar bozorlaridagi vaziyat, investorning shaxsiy imtiyozlari va moliyaviy imkoniyatlari. Investitsion portfelni shakllantirishning klassik uslubiy yondashuvlarini tizimlashtirib, to'ldirib, u har qanday yaxlit portfel nazariyasining quyidagi zaruriy asosiy elementlarini belgilaydi: portfelni qurish metodologiyasi; aktivlar va portfellarning investitsion sifatlarini baholash metodologiyasi; portfel investitsiyalari samaradorligini baholash metodologiyasi. Portfel investitsiyalari samaradorligini baholash I.A. Koch ikkita asosiy yondashuvni qo'llashni taklif qiladi: yoki haqiqiy olingan natijani (odatda erishilgan rentabellik yoki rentabellik va xavf nisbati) qaysidir benchmark (benchmark) bilan solishtirish yoki investorning maqsadlariga erishilganlik darajasini aniqlash, agar bunday maqsadlar yetarlicha rasmiylashtirilgan.
Rossiya ilm-fanining portfel investitsiyalari mavzusini o'rganishga qo'shgan hissasi investitsiyalarga zamonaviy yondashuvlar asosini qo'ygan va ishlab chiqqan xorijiy olimlarning tadqiqotlariga qaraganda kamroq ahamiyatga ega.
Shu bilan birga, fond bozori aktivlariga investitsiya qilish jarayonining fundamental elementlarini yetarli darajada bilishiga qaramay, chet ellik olimlar va mutaxassislarning ishlarida Rossiya fond bozorini rivojlangan mamlakatlar bozorlaridan ajratib turadigan barcha o‘ziga xos xususiyatlarini hisobga olinmaydi. mamlakatlar.
Bir qator mahalliy ilm-fan vakillarining fond bozorlaridagi global jarayonlarni o‘rganish va investitsiya portfellarini modellashtirishga qo‘shgan hissasini alohida ta’kidlash lozim. Bu yoʻnalishda A.N.ning asarlari alohida ajralib turadi. Burenina, M.A. Limitovskiy, S.V. Bulasheva, V.V. Gluxova, I.V. Ilyina, A.O. Nedosekina.
So'nggi 3-5 yil ichida Rossiyada portfel investitsiyalari bo'yicha tadqiqotlar optimal investitsiya portfelining modellarini ishlab chiqishga qaratilgan, ammo olib borilayotgan tadqiqotlar fond bozorining ishlashi bilan bog'liq bo'lishi mumkin va ishlanmalar oddiy investor uchun portfel investitsiyalarining jozibadorligini baholashdan ko'ra treyderlar ishini optimallashtirish (masalan, o'z mablag'larini investitsiya faoliyati asosiy hisoblanmaydigan korxona yoki yuridik shaxs aktsiyalariga investitsiya qilishni istagan jismoniy shaxs).
Shunday qilib, P.V. 2011 yilda Kratovich "Qimmatli qog'ozlar bozorining moliyaviy vositalariga investitsiyalarni boshqarish uchun neyron tarmoq modellari" mavzusida nomzodlik dissertatsiyasini himoya qildi. Neyron tarmoqlar nazariyasi va metodologiyasini o'rganib, u birja kotirovkalarining vaqt seriyasini tahlil qilish va prognoz qilish uchun bir qatlamli va ko'p qatlamli modellarni shakllantirdi, neyron tarmoqlarni o'qitish jarayonini orqaga tarqalish algoritmidan foydalangan holda optimallashtirish bo'yicha tavsiyalarni ishlab chiqdi, bu esa natijalarni yaxshilash imkonini beradi. vaqt seriyalarining dinamikasini prognozlash, shu jumladan moslashuvchan bosqichli treningni hisoblash va orqaga tarqalish algoritmida maqsadli funksionallikni o'zgartirish uchun tenglamalar, fond bozorining moliyaviy vositalariga investitsiyalarni boshqarish bo'yicha dasturlar to'plamining samaradorligini baholash metodologiyasini ishlab chiqdi.
Shunday qilib, bizga shunday tuyuladiki, P.V. dissertatsiyasida muhokama qilingan qoidalar, xulosalar, tavsiyalar, modellar, usullar va algoritmlar. Kratovich, moliya institutlari va ishlab chiquvchilari tomonidan fond bozorida investitsiya faoliyati jarayonida boshqaruv qarorlarini qabul qilishni qo'llab-quvvatlash uchun axborot-tahlil tizimlaridan keng foydalanishga qaratilgan, ammo boshqa ma'lumotlar foydalanuvchilarining manfaatlarini hisobga olmaydilar. Masalan, boshqa korxonalarning aktsiyalariga investitsiya kiritish istagida bo'lgan aktsiyadorlik jamiyatlari, bu tadqiqotning ahamiyatini kamaytiradi.
A.O. Denisenko 2012 yilda “Qimmatli qog‘ozlar portfelini shakllantirishning turli mezonlari bo‘yicha optimal tuzilishini matematik modellashtirish” mavzusida nomzodlik dissertatsiyasini himoya qilgan. U ko'p mezonli portfelning optimal tarkibini shakllantirishning yangi usullarini taklif qildi, chiziqli dinamik ob'ektlarni optimal boshqarish nazariyasiga asoslangan holda uning strukturasi cheklangan o'zgarish tezligiga ega qimmatli qog'ozlar portfelini shakllantirishning matematik modelini ishlab chiqdi. Olingan natijalar Rossiya fond bozorlarida optimal qimmatli qog'ozlar portfelini shakllantirish uchun ishlatilishi mumkin.
B.I. Koposov 2013 yilda "Yuqori o'zgaruvchanlik sharoitida investitsiya portfellarining bozor xavfini minimallashtirish uchun modellar va algoritmlar" mavzusida nomzodlik dissertatsiyasini himoya qilgan. U investitsiyalar uchun risk-neytral yondashuvga asoslangan va bozor tavakkalchiligining qimmatli qog'ozlar portfelining qiymatiga ta'sirini bartaraf etishga asoslangan avtomatik savdo tizimi algoritmini ishlab chiqdi. Shuningdek, u juftlik savdosi algoritmini ishlab chiqdi, uning nazariy asosi 1980-yillarda ekonometristlar K. Grenjer va R. Engl tomonidan taklif qilingan kointegratsiya kontseptsiyasidir. .
Kontseptsiyaga ko'ra, korrelyatsiya koeffitsienti yuqori bo'lgan aktsiyalar bir xil hodisalarga o'xshash tarzda reaksiyaga kirishishi kerak. Biroq, ma'lum davrlarda, fundamental omillarning ularning qiymatiga ta'siri bilan bog'liq bo'lmagan yuqori korrelyatsiya qilingan aktsiyalarning qiymat tarqalishida vaqtinchalik tafovutlar bo'lishi mumkin. Etakchi qimmatli qog'ozni qisqa muddatli sotish bilan birgalikda uzoq vaqt davomida sotib olingan qimmatli qog'ozlar spredni belgilangan qiymatiga qaytarish uchun mo'ljallangan bozor uchun neytral portfelni shakllantirishga imkon beradi.
Juftlik savdosi doirasida aktsiyalarni oldi-sotdi operatsiyalarini bir soat/bir necha soat/bir kun ichida ham, muddatsiz ham amalga oshirish mumkin. Birinchi holda, davr oxirida pozitsiya, hatto foydasiz bo'lsa ham, majburiy ravishda yopiladi. Ushbu strategiya bizga qisqa vaqt ichida spekulyativ bozor samarasizligini aniqlash imkonini beradi. Strategiyani amalga oshirish muddati qanchalik uzoq bo'lsa, investor fundamental ma'lumotlarning ta'siri bilan izohlanadigan aktsiyalarning ichki qiymatining o'zgarishi ehtimoli bilan bog'liq xavfni shunchalik ko'p o'z zimmasiga oladi. Algoritm kiritilgan ma'lumotlarga asoslanib, avtomatik savdo tizimi doirasida amalga oshirilishi mumkin bo'lgan bozor uchun neytral investitsiya portfelini boshqarish strategiyasini yaratishga imkon beradi.
Ishlab chiqilgan usullar va algoritmlardan noprofessional investorlarni jalb qilishga qaratilgan investitsiya mahsulotlarini modellashtirish jarayonida foydalanish mumkin. Taklif etilayotgan usullar va algoritmlarni amaliy amalga oshirish chakana investorlarni Rossiya fond bozoriga jalb qilish imkonini beradi, bu esa Rossiya birjalariga ularning rivojlanishi uchun zarur bo'lgan likvidlik oqimini, shuningdek, uzoq muddatli investitsiyalar oqimini ta'minlaydi. iqtisodiyotning real sektori.
Rossiyada portfel investitsiyalari nazariyasining hozirgi holatini o'rganayotganda, portfel investitsiyalarini qonunchilik bilan tartibga solishni ham ko'rib chiqish kerak, bu investitsiya bozorining hozirgi holati, shu jumladan portfel investitsiyalari va uning keyingi rivojlanishi ko'p jihatdan bog'liq.
ADABIYOTLAR RO'YXATI
1. Alchain A. Foiz stavkasi, Fisherning xarajat va Keyns bo'yicha rentabellik darajasi" Ichki daromad darajasi // American Economic Review, jild. 45, yo'q. 5 (1955 yil dekabr), bet. 938-943.
2. Engle R., Granger S. Kointegratsiya va xatolarni tuzatish: vakillik, baholash va sinov. Ekonometrika, 1987 yil.
3. Fisher I. Qiziqish nazariyasi (Nyu-York, 1930); Keyns J.M. Bandlik, foiz va pul nazariyasi (Nyu-York, 1936).
4. Lintner J. Xavfli aktivlarni baholash va qimmatli qog'ozlar portfellari va kapital byudjetlarida xavfli investitsiyalarni tanlash // Iqtisodiyot va statistika sharhi, 1965, jild. 47, yo'q. 1, bet. 13-37.
6. Sharpe W. Kapital aktivlari bahosi: risk sharoitida bozor muvozanati nazariyasi. J. moliya, 1964, jild. 19, yo'q. 3, bet. 425-442.
7. Baffet va zamonaviy portfel nazariyasi. URL: http://litrus.net
8. Denisenko A.O. Qimmatli qog'ozlar portfelini shakllantirishning turli mezonlari bo'yicha optimal tuzilmasini matematik modellashtirish: dissertatsiya konspekti. dis. Krasnodar, 2012 yil.
9. Ivanov S.A. Investitsiyalar nazariyasi evolyutsiyasi masalasi bo'yicha. URL: http://www.m-economy.ru
10. Koposov V.I. Yuqori volatillik sharoitida investitsiya portfellarining bozor xavfini minimallashtirish modellari va algoritmlari: [mavhum. dis.]. Sankt-Peterburg, 2013 yil.
11. Kox I.A. Zamonaviy portfel nazariyasi elementlari // Iqtisodiyot fanlari. 2009. No 8. B. 267-272.
12. Kratovich P.V. Qimmatli qog'ozlar bozorining moliyaviy vositalariga investitsiyalarni boshqarish uchun neyron tarmoq modellari: [abstrakt. dis.]. Tver, 2011 yil.
Markovits nazariyasining markaziy tushunchalari
1952 yilda Garri Markowitz investitsiya bo'yicha tadqiqotlarni taqdim etdi, buning uchun u keyinchalik Nobel mukofotiga sazovor bo'ldi. iqtisodiyotda. Uning natijalari aktivlarni boshqarish sohasini sezilarli darajada o'zgartirdi va uning nazariyasi hanuzgacha portfelni boshqarishning eng ilg'or tomoni hisoblanadi.
Qimmatli qog'ozlar portfelini boshqarishning zamonaviy nazariyasida ikkita asosiy tushuncha mavjud:
1. Har qanday investorning maqsadi ma'lum darajadagi tavakkalchilikdan maksimal foyda olishdir
2 . Bir-biriga bog'liq bo'lmagan aktivlarning diversifikatsiyalangan portfelini yaratish orqali xavfni kamaytirish mumkin
Ushbu yondashuv ham deyiladi“ passiv investitsion yondashuv” , chunki investor xavf-daromad nisbati asosida portfel tanlaydi, aktivlarning keng doirasini o'z ichiga oladi. Keyin investor passiv ravishda portfel qiymatining oshishini kutadi.
Maksimal daromad va xavfni minimallashtirish
Birinchidan, biz atamalarni qisqacha aniqlashimiz kerak.“ rentabellik” Va“ xavf”. Daromadlilik - dividendlar va kuponlarni hisobga olgan holda har qanday aktivning narxini oshirish / pasaytirish. Umuman olganda, standart og'ish xavfning adolatli o'lchovidir, chunki investor yo'qotishlarga olib keladigan katta tebranishlarga emas, balki barqaror o'sishga intiladi.. Risk, aktivning narxi o'rtacha o'zgarib turadigan diapazon sifatida baholanadi, ya'ni standart og'ish. Agar aktivning narxi o'rtacha qiymatdan 10% chetga chiqsa va o'rtacha kutilgan daromad 8% bo'lsa, kutilgan daromad -2% dan 18% gacha bo'ladi.
Markowitz portfel nazariyasini amaliy qo'llashda, o'rtacha daromadi 10% bo'lgan ikkita aktivlar portfeli mavjud, A portfeli risk yoki standart og'ish 8% va B portfeli 12% tavakkalchilikka ega deylik. Ikkala portfel ham bir xil kutilgan daromadga ega bo'lganligi sababli, har qanday investor A portfeliga sarmoya kiritishni tanlaydi, chunki u B portfeli bilan bir xil kutilgan daromadga ega, ammo kamroq xavfga ega.
Bu xavfni tushunish muhimdir. Bu asosiy tushunchadir, chunki u kutilayotgan daromadni belgilaydi. Investorlar risk uchun kompensatsiya qilinadi va nazariy jihatdan, xavf qanchalik yuqori bo'lsa, daromad shunchalik yuqori bo'lishi kerak.
Bizning misolimizga qaytadigan bo'lsak, B portfeli A portfeliga qaraganda jozibadorroq deb taxmin qilish jozibador bo'lishi mumkin. B portfeli 12% yuqori xavfga ega bo'lgani uchun u 22% daromad olishi mumkin, bu ehtimol, lekin eng yomon holatda stsenariy yo'qotishlar 2 ga etishi mumkin%. Boshqa barcha narsalar teng bo'lsa, kutilgan daromad oralig'i +2% dan +18% gacha bo'lgan portfel afzalroqdir, chunki u uzoq muddatda barqarorroq natija berishi mumkin.
Diversifikatsiyalangan portfel va samarali chegara
Risk barcha moliyaviy vositalarga xosdir. Biroq, zamonaviy portfel nazariyasi shuni ko'rsatadiki, turli xil aktivlarni birlashtirish butun portfelning umumiy xavfini sezilarli darajada kamaytiradi. Shuning uchun riskni individual risklarni qo'shishdan ko'ra, butun portfel uchun umumiy omil sifatida ko'rish kerak.
Bir-biri bilan bog'liq bo'lmagan aktivlar ham heterojen riskga ega bo'ladi. Bu tushuncha korrelyatsiya sifatida aniqlanadi. Agar ikkita aktiv juda o'xshash bo'lsa, ularning narxi bir xil yo'l bo'ylab harakatlanadi. Masalan, bir xil iqtisodiy sektor va mintaqadagi ikkita aktsiya bir xil makroiqtisodiy omillarga duchor bo'lishi mumkin. Ya'ni, ularning narxlari har qanday hodisa yoki omil uchun bir xil yo'nalishda harakat qiladi. Biroq, turli sohalardagi ikkita aktsiya (Pepsi va Gazprom) bir-biri bilan o'zaro bog'liq bo'lishi dargumon..
Portfel komponentlari o'rtasidagi korrelyatsiyaning yo'qligi, aktivlarning diversifikatsiyalangan portfeliga standart og'ish bilan o'lchanadigan umumiy xavfni kamaytirishga imkon beradi. Tafsilotlarga kirmasdan, ozgina matematika sababni tushuntirishga yordam beradi.
Korrelyatsiya -1 dan +1 gacha bo'lgan shkala bo'yicha o'lchanadi, bu erda +1 umumiy ijobiy korrelyatsiyani ko'rsatadi, narxlar bir yo'nalishda birdan birga siljiydi va -1 bu qimmatli qog'ozlar narxi qarama-qarshi yo'nalishda harakatlanishini ko'rsatadi.
Agar barcha aktsiyalar o'rtasidagi korrelyatsiya 1 ga teng bo'lsa, portfelning umumiy riski har bir alohida aktsiyaning og'irlashtirilgan standart og'ishlari yig'indisiga teng bo'lishi oqilona ko'rinadi. Aktivlar juftligi nisbati 1 dan past bo'lgan portfel og'irlikdagi standart og'ishlarning oddiy yig'indisidan kamroq bo'lgan umumiy xavfga olib kelishi kerak.
Samarali chegara Markowitz
Samarali chegara tushunchasi ham Markowitz tomonidan kiritilgan. Efficient Frontier - bu standart og'ish bilan o'lchanadigan har qanday xavf darajasida optimal daromad darajasi uchun xavfli aktivlarning barcha mumkin bo'lgan kombinatsiyalarining grafik tasviri.
Yuqoridagi diagramma xavfli aktivlarning turli kombinatsiyalari uchun barcha natijalarni ko'rsatadigan giperbola bo'lib, bu erda standart og'ish eksa bo'ylab chizilgan.X, va berilgan rentabellik o'q bo'ylabY.
To'g'ri chiziq (kapital taqsimlash chizig'i) barcha xavfli aktivlar portfelini va risksiz aktivni (kredit reytingiga ega davlat obligatsiyalari) ifodalaydi.AAA).
Nuqta, teginish chizig'i tegib turgan joydasamarali chegarariskli aktivlar portfeli risk va daromadlilik profilidagi tavakkal va risksiz aktivlar kombinatsiyasiga mos keladigan nuqtadir. Ushbu portfel ma'lum bir xavf darajasi uchun daromadni maksimal darajada oshiradi.
Grafikning pastki qismidagi portfel pastroq daromadga va oxir-oqibat yuqori xavfga ega bo'ladi. O'ngdagi portfellar yuqori daromadga ega bo'ladi, lekin yuqori xavfga ega bo'ladi.
Uning maqsadi investitsiya xatarlarini minimallashtirishdir.
Aynan shu maqsadda biz bir necha bor aytib o'tgan diversifikatsiyaning asosiy tamoyillari qo'llaniladi. Ammo sarmoya nazariyasining kashshofi kim bo'ldi?
Bir oz tarix
Bularning barchasi 1952 yilda - Garri Markovitsning "Portfolio tanlovi" deb nomlangan ishi bilan boshlangan deb ishoniladi. Aynan shu erda usta o'zining aktivlarni turli moliyaviy vositalar o'rtasida taqsimlash nazariyasini bayon qildi. O'z ishida daho investitsiya portfelining sifati va ehtimollik nazariyasi o'rtasidagi munosabatlarga e'tibor qaratadi, bunda investor mavjud risklarni va boshqa savdo operatsiyalarining noaniqligini hisobga olishi kerak. Markowitz ishining dahosi butun dunyo tomonidan tan olindi, ammo bu darhol emas. Yozuvchi Nobel mukofotini faqat 1990 yilda olgan.
Aktsiyalarni tanlashning xususiyatlari
Hech kimga sir emaski, siz birjada faqat bitta aktsiyadan pul ishlashingiz mumkin. Shu bilan birga, ko'pchilik yangi boshlanuvchilar operatsiyalarning maksimal rentabelligini ko'rsatadigan aktivga ustunlik berib, sayohatlarini shu tarzda boshlaydilar. Ammo bu katta xavf, shuning uchun tajribali investorlar diversifikatsiyaga murojaat qilishadi. Hech kimga sir emaski, agar siz ikkita aktivni tashkil qilsangiz, pulsiz qolish ehtimoli sezilarli darajada kamayadi.
Investorning asosiy vazifasi zaif yoki salbiy korrelyatsiya bilan tanlashdir.
Agar birinchi aktivning qiymati, masalan, bittaga oshsa, ikkinchisining qiymati bir xil miqdorda kamayadi. Bunday holda, investor hech narsani yo'qotmaydi. Korrelyatsiya koeffitsienti -1 bo'lgan portfel kamroq xavfli hisoblanadi. Agar siz ko'proq aktsiyalarni sotib olsangiz, portfel xavfi bir yoki ikkita aktivlar bo'yicha operatsiyalar xavfiga nisbatan kamayadi.
rozi emas
So'nggi 50 yil ichida eng inqilobiy investitsiya g'oyalari zamonaviy moliyaviy nazariya deb ataladi. Ushbu murakkab g'oyalar to'plami bitta oddiy va noto'g'ri amaliy xulosaga olib keladi: individual qimmatli qog'ozlarni investitsiya qilish imkoniyatlarini o'rganish vaqtni behuda sarflashdir. Bu ko'rinish shuni anglatadiki, zarlarni aylantirish va portfel uchun qimmatli qog'ozlarni tasodifiy tanlash, individual investitsiya vositalarining oqilona variant ekanligiga hayron bo'lishdan ko'ra ancha foydali bo'ladi.
Zamonaviy moliyaviy nazariyaning asosiy tamoyillaridan biri zamonaviy portfel nazariyasidir. Uning ta'kidlashicha, siz o'zingizning portfelingizni diversifikatsiya qilish orqali ma'lum bir xavfsizlik xavfini kamaytirishingiz mumkin, ya'ni. Ommabop donolik "barcha tuxumlaringizni bitta savatga qo'ymang" rasmiylashtirilgan. Oxir-oqibat qoladigan xavf investorlar mukofot oladigan yagona xavfdir, deydi nazariya.
Qolgan xavfni beta deb nomlangan oddiy matematik o'lchov bilan o'lchash mumkin, bu qimmatli qog'ozning bozorga nisbatan qanchalik o'zgaruvchanligini o'lchaydi. Beta samarali bozorlarda sotiladigan qimmatli qog'ozlarning o'zgaruvchanlik xavfini o'lchashda yaxshi, bu erda ommaviy sotiladigan aktsiyalar haqidagi ma'lumotlar narxlarga tez va aniq tarjima qilinadi. Zamonaviy moliyaviy tarixda samarali bozorlar qoidalarni belgilaydi.
Ushbu g'oyalar nafaqat kollejlar, universitetlar, biznes maktablari va huquqshunoslik maktablaridagi issiqxona olimlarining hurmatiga sazovor bo'ldi, balki ko'plab fond bozori mutaxassislari birja narxlari asosiy qadriyatlarni to'g'ri aks ettiradi, yagona muhim xavf bu narxlarning o'zgaruvchanligi va Buning oldini olishning eng yaxshi usuli - diversifikatsiyalangan aktsiyalar guruhiga investitsiya qiling.
Zamonaviy moliyaviy nazariya ta'siri ostida MBA va JDlarning butun avlodi noto'g'ri saboqlarni o'rganish va eng muhimlarini o'tkazib yuborish xavfi ostida.
Zamonaviy moliyaviy nazariyadan ayniqsa qimmatli saboq portfel sug'urtasining yuksalishidan kelib chiqadi, bu pasayib borayotgan bozorlarda portfelni sozlash uchun kompyuterlashtirilgan texnologiya. Noto'g'ri portfelni xedjlash 1987 yil oktyabr oyida fond bozorining qulashiga va 1989 yil oktyabr oyida bozorning qulashiga yordam berdi.
Zamonaviy moliyaviy nazariya bozorning keyingi o'zgaruvchanligini, shuningdek, kichik hajmdagi qimmatli qog'ozlar, yuqori dividendli qimmatli qog'ozlar yoki past narxga ega bo'lgan qimmatli qog'ozlar harakati bilan bog'liq bo'lgan boshqa ko'plab hodisalarni tushuntira olmadi. 1990-yillarning oxiri - 2000-yillarning boshlarida Amerika Qo'shma Shtatlaridagi Internet va axborot texnologiyalari pufakchasi bozor samarasizligiga qarshilik ko'rsatdi, bu aktsiya bahosining keskin o'zgarishi, bozor ishtirokchilarining kayfiyatining o'zgarishi bilan ajralib turdi. depressiyaga eyforiya - biznes qiymati bilan zarracha aloqasi yo'q.
Zamonaviy moliya nazariyasi ishqibozlari hali ham investor uchun eng yaxshi strategiya beta-qiymati asosida yoki tasodifiy ravishda diversifikatsiya qilish va o'z investitsiya portfelini doimiy ravishda o'zgartirish ekanligini ta'kidlaydilar.
Ammo zamonaviy moliyaviy nazariyaga va boshqa soxta zamonaviy bozor qarashlariga e'tibor bermaslik va investitsiya faoliyati bilan shug'ullanish yaxshiroqdir. Bu eng yaxshi indeks fondlariga uzoq muddatli investitsiyalar yoki investor baholay oladigan kompaniyalarni aniq tahlil qilish orqali amalga oshiriladi. Ushbu fikrlash tarzida muhim xavf beta yoki o'zgaruvchanlik emas, balki yo'qotish ehtimoli.
Ushbu turdagi investitsiya tavakkalchiligini baholash kompaniya rahbariyati, uning mahsulotlari, raqobatchilar va qarz darajalari haqida o'ylashni talab qiladi. Savol shundaki, investitsiyadan olinadigan daromad, barcha soliqlarni to'lagandan so'ng, hech bo'lmaganda dastlabki investitsiyaning sotib olish qobiliyatiga va adolatli daromad darajasiga teng bo'ladimi? Ko'rib chiqilishi kerak bo'lgan omillar orasida kompaniyaning uzoq muddatli iqtisodiy ko'rsatkichlari, uni boshqarish sifati va yaxlitligi, kelajakda soliq va inflyatsiya stavkalari kiradi. Ehtimol, bu omillar mutlaqo aniq emas, ayniqsa beta-ning jozibali aniqligi va texnologiya kabi boshqa donolik bilan solishtirganda. tahlil qilish, lekin gap shundaki, agar investor o'ziga zarar etkazmoqchi bo'lmasa, bu masalalarni ko'rib chiqish muqarrar.
Beta-ning beta-ma'nosizligi shundaki, "qiymati bozorga nisbatan keskin pasayib ketgan... qimmatroq narxga qaraganda pastroq narxda "xavfliroq" bo'lib qoladi", beta xavfni qanday belgilaydi. Xuddi shunday, beta "asosiy mahsuloti Monopoly yoki Barbie bo'lgan boshqa o'yinchoq kompaniyasining tosh hayvonlari yoki hula halqalarini sotadigan maxsus o'yinchoq kompaniyasiga" xos bo'lgan xavflarni aniqlay olmaydi. Muntazam investorlar iste'molchilarning xulq-atvori va iste'mol tovarlari kompaniyalari qanday raqobatlashayotgani haqida o'ylash orqali ushbu farqlarni amalga oshirishi mumkin va aktsiya bahosining sezilarli darajada pasayishi sotib olish imkoniyatini ko'rsatganda hisoblashi mumkin.
Zamonaviy moliyaviy nazariyadan farqli o'laroq, aqlli investorning investitsiya faoliyati diversifikatsiya bilan cheklanmaydi. Bu hatto konsentratsiyani talab qilishi mumkin, agar portfel bo'lmasa, hech bo'lmaganda egasining ongi. Portfel kontsentratsiyasi haqida gapirganda, Keynsni esga olishimiz kerak, u nafaqat ajoyib iqtisodchi, balki dono investor bo'lgan va investor o'zi biladigan va boshqaruviga ishonish mumkin bo'lgan ikki yoki uchta kompaniyaga katta miqdorda sarmoya kiritishi kerak deb hisoblagan. Shu nuqtai nazardan, investitsiyalar va investitsion fikrlash juda yuzaki bo'lsa, xavf ortadi. Moliyaviy va aqliy e'tibor strategiyasi investorning kompaniyani tushunish chuqurligini va sotib olishdan oldin kompaniya asoslari bilan qulaylik darajasini oshirish orqali xavfni kamaytirishi mumkin.
Beta-moda "asosiy tamoyilga e'tibor bermaslikdan aziyat chekadi: butunlay noto'g'ri bo'lgandan ko'ra, deyarli to'g'ri bo'lgan yaxshiroqdir". Uzoq muddatli investitsiya muvaffaqiyati beta-versiyasini o'rganish va diversifikatsiyalangan portfelni saqlashga emas, balki investor bo'lish o'z biznesingiz uchun mas'ul bo'lishni anglatishini tushunishga bog'liq. Istalgan beta risk nisbatiga erishish uchun aktsiyalarni sotib olish va sotish orqali portfelni qayta tuzish uzoq muddatli investitsiya muvaffaqiyatini imkonsiz qiladi. Bu "guldan gulga o'tish" soliqlarni hisobga olmaganda, spredlar, to'lovlar va komissiyalar ko'rinishidagi katta tranzaksiya xarajatlari bilan birga keladi. Bozorlarda faol savdo qiladigan odamni investor deb atash "tez-tez tasodifiy munosabatlarga ega bo'lgan odamni romantik deb atashga o'xshaydi". Investitsion faoliyat zamonaviy moliya nazariyasining xalq donoligini o'zgartiradi: "barcha tuxumlaringizni bitta savatga qo'ymang" degan nasihat o'rniga biz Mark Tvenning "Simp Wilson" dan maslahatini olamiz: "Barcha tuxumlaringizni qo'ying. bitta savatda, lekin ... savatga g'amxo'rlik qiling!»
Qiymatli investitsiya asoschisi Ben Graham tarixdagi eng chuqur va dono investitsiya strategiyasini ochib berdi: u narx va qiymatni tenglashtiradigan hukmron, ammo noto'g'ri fikrlash tarzini rad etadi. Gremning fikriga ko'ra, narx siz to'lagan narsadir va qiymat siz olgan narsadir. Ushbu toifalar kamdan-kam hollarda bir-biriga mos keladi, ammo kam odam farqni sezadi.
Muvaffaqiyatli investor bo'lish uchun beta, samarali bozorlar, zamonaviy portfel nazariyasi, optsion narxlari yoki rivojlanayotgan bozorlarni tushunishingiz shart emas. Katta ehtimol bilan, ushbu shartlarning barchasini bilmaslik sizga faqat foyda keltiradi. Albatta, bu yondashuv ko'pchilik biznes maktablarida o'qitilmaydi. Aksincha, yuqorida aytilganlarning barchasi "moliya" fanining o'quv rejasida muhim o'rin tutadi. Menimcha, bo'lajak investorlar faqat ikkita kursni sinchkovlik bilan o'rganishlari kerak - "kompaniya faoliyatini qanday to'g'ri baholash" va "bozor narxlari bilan qanday bog'lanish".
Yigirmanchi asrning ikkinchi yarmida. Rivojlangan mamlakatlar iqtisodiyoti investitsiyalarning tez o'sishi bilan bog'liq keskin o'zgarishlarni boshdan kechirdi, shu jumladan. portfel - qimmatli qog'ozlar, aktsiyalar, obligatsiyalar, qarz majburiyatlari. Alohida izolyatsiya qilingan mintaqaviy moliya bozorlari o'rniga yagona xalqaro moliya bozori paydo bo'ldi. An'anaviy moliyaviy vositalar to'plami (xorijiy valyuta, korxonalarning aktsiyalari va obligatsiyalari, davlat obligatsiyalari) "an'anaviy" vositalar bilan to'ldirildi: depozitar tilxatlari, forvard shartnomalari, tovar fyucherslari, optsionlar, varrantlar, birja indekslari, foiz stavkalari svoplari. Ushbu vositalar investorlarning individual ehtiyojlarini, aktivlar menejerlari, chayqovchilar va moliya bozori ishtirokchilarining talablariga javob beradigan moliyaviy bitimlarning rentabelligi va riskini boshqarishning barcha strategiyalarini amalga oshirish imkonini beradi.
Investitsiyalarga an'anaviy yondashuv ikkita muhim kamchilikni o'z ichiga oladi:
1) asosiy e'tibor individual aktivlarning (aksiyalarning, obligatsiyalarning) xatti-harakatlarini tahlil qilishga qaratilgan;
2) aktivning asosiy xarakteristikasi rentabellikdir va risk aniq baholanmagan.
Ushbu yondashuv moliya nazariyasida "investitsiyalar nazariyasi rivojlanishining asosiy bosqichi" deb ataladi.
Bu muammo G.-M tomonidan tadqiqot mavzusiga aylandi. Markowitz.
Markowitz Garri-Maks (1927 yilda tug'ilgan) - amerikalik iqtisodchi, Nobel mukofoti laureati (1990). Chikagoda tug'ilgan. Chikago universitetini tamomlagandan soʻng (1947) iqtisodiy nazariya muammolarini oʻrganib, J. Marshak, M. Fridman, L. Savage asarlari bilan qiziqadi. Magistrlik dissertatsiyasi (1950) fond bozorlarini tahlil qilishda matematik usullarni joriy etish imkoniyatlarini o‘rganishga bag‘ishlangan.
Chikago universitetidagi Cowles komissiyasida, bo'lajak Nobel mukofoti sovrindori T.-C rahnamoligida. Koopmansa "qimmatli qog'ozlar portfeli" tushunchasini ishlab chiqishni boshladi. 1952-1960 yillarda. va 1961-1963 yillar RAND Corp da tadqiqot ishlarini olib bordi. , u erda J. Dantzig bilan optimallashtirish texnikasini o'rgangan. O'shandan beri - Consolidated Analysis Center Ltd texnik direktori. (1963-1968), tadqiqot guruhini boshqargan (1974-1983). 1960-1962 yillarda Menejment fanlari instituti vitse-prezidenti. 1958-1969 yillarda. - Los-Anjelesdagi Kaliforniya universiteti professori va 1982 yildan - Nyu-York universiteti professori. G.-M. Markowitz - kompyuter dasturlash bo'yicha taniqli mutaxassis, moliyaviy nazariyaning asoschilaridan biri, kompaniya moliyaviy menejmentining amaliy intizomiga asos soladigan iqtisodiy fan.
1982 yilda G.-M. Markowitz Amerika moliya uyushmasi prezidenti etib saylandi. U ko'plab yaxshi iqtisodchilar va moliyachilarni tayyorlagan; Nyu-York universiteti qoshidagi Baruch kollejida dars bergan.
G.-M. Markowitz Amerika san'at va fanlar akademiyasining a'zosi, Nyu-York universitetining faxriy professori.
Portfel sarmoyasining zamonaviy nazariyasi kelib chiqqan “Portfel tanlash” (1952) maqolasida G.-M. Markowitz optimal qimmatli qog'ozlar portfelini shakllantirishning matematik modelini, shuningdek, turli sharoitlarda bunday portfellarni qurish usullarini taklif qildi. Portfelni diversifikatsiya qilishning umumiy amaliyotini ko'rib chiqqandan so'ng, u investorning korrelyatsiya qilinmagan aktsiyalarni tanlash orqali portfel xavfini qanday kamaytirishi mumkinligini ko'rsatdi. Ushbu maqola portfel investitsiyalarining zamonaviy nazariyasining boshlanishi edi.
Portfel investitsiyalarining zamonaviy nazariyasi miqdoriy tahlil bo'lib, portfel investitsiyalarini tanlash va risklarni boshqarish bilan bog'liq.
G.-M. modelida Markowitz investitsiya xavfi va kutilayotgan daromad o'rtasidagi bog'liqlikni hisoblash uchun ehtimollik taqsimotidan foydalanadi. Qimmatli qog'ozlar portfelining kutilayotgan daromadi ehtimollik taqsimotining o'rtacha qiymati, xavf esa kutilgan qiymatdan mumkin bo'lgan daromad qiymatlarining standart og'ishi sifatida aniqlanadi.
Masalan, Mir kompaniyasini ko'rib chiqing. Aytaylik, fuqaro “Mir” aksiyalarini har bir aksiya uchun 100 dollardan sotib oldi va uni bir yil ushlab turishni rejalashtirmoqda. Daromad (r) ikki komponentning yig'indisidir: dividendlar daromadi va aktsiya bahosining o'zgarishi natijasida olingan daromad.
yoki r=daromadning dividend komponenti + rentabellikning narx komponenti.
Agar fuqaro "Mir" aksiyalarini sotib olgan bo'lsa, dividend komponenti 3 % ga teng bo'lishini kutsa, narx komponenti 7 % bo'ladi; bu kutilayotgan daromad darajasi 10 % ga teng bo'lishini anglatadi, (r=3 %+7 %=10 %).
Faraz qilaylik, iqtisodiyotning holatiga qarab, Mir aksiyalari turli xil daromad keltirishi mumkin. Kelgusi yilda iqtisod o'sadigan bo'lsa, kompaniyaning sotish hajmi va foydasi ham oshadi va shunga mos ravishda "Mir" aktsiyalariga investitsiyalarning daromadlilik darajasi 30% ni tashkil qiladi. Iqtisodiyotda retsessiya bo'lsa, daromad darajasi 10% bo'ladi, ya'ni aksiyador zarar ko'radi. Agar iqtisodiy holat o'zgarishsiz qolsa, u holda haqiqiy daromad 10 % ni tashkil qiladi (4-jadval).
Ehtimollik taqsimoti shuni anglatadiki: Mir aktsiyalariga qo'yilgan pul uchun 10% daromad olish mumkin. Buning ehtimoli qolgan ikkita daromad olish ehtimolidan uch baravar yuqori - 10 % va 30 %. Kutilayotgan daromad darajasi quyidagicha aniqlanadi:
E(r)=R1r1 + R2r2 + ... +Rnrn;
Taklif etilgan misol uchun ushbu formuladan foydalanib, biz Mir aktsiyalarining kutilayotgan daromad darajasini hisoblaymiz:
E(r)=0,2∙30 % + 0,6∙10 % + 0,2∙(-10 %)=10 %.
Risk o'lchovi sifatida daromadning standart og'ishi quyidagilar bilan belgilanadi:
s=ehtimollar foydasi yig‘indisining kvadrat ildizi mumkin bo‘lgan rentabellik va kutilayotgan (o‘rtacha) rentabellik o‘rtasidagi kvadratik farqga ko‘paytiriladi;
s=[P1(r1 - E (r))2 + P2(r2 - E(r))2 +... Pn(rn - E(r)2] ning kvadrat ildizi;
Standart og'ish qanchalik katta bo'lsa, aktsiyaning o'zgaruvchanligi shunchalik yuqori bo'ladi. 10 % daromad keltiradigan xavf-xatarsiz investitsiya uchun standart og'ish nolga teng.
s=kvadrat ildiz 1,0∙(10 % - 10 %)2=1,0∙(0,0)=0.
Mir aktsiyalari uchun standart og'ish:
s=kvadrat ildizi [(0,2)(30 % - 10 %)2 + (0,6)(10 % - 10 %)2 + (0,2)(-10 % - 10 %)2];
s=12,65 %.
Olingan tadqiqot natijalari G.-M. Markowitz optimal investitsiya strategiyasini tanlash muammosini darhol aniq matematik tilga tarjima qildi. Aynan u birinchi bo'lib portfelni diversifikatsiya qilishning umume'tirof etilgan amaliyotiga e'tibor qaratdi va investorlarga narxlari o'zgarib turadigan aktsiyalarni tanlash orqali portfel daromadlarining standart og'ishini qanday kamaytirishni taklif qildi. Matematik nuqtai nazardan, natijada olingan optimallashtirish strategiyasi chiziqli cheklovlar ostida kvadratik optimallashtirish muammolariga tegishli. (Ushbu muammolar uchun juda ko'p samarali algoritmlar ishlab chiqilgan).
G.-M. Markowitz portfelni shakllantirishning asosiy tamoyillarini ishlab chiqdi. Risk va daromad o'rtasidagi munosabatlarni tavsiflovchi ko'plab ishlar ushbu tamoyillarga asoslanadi. Biroq, olimning ishi iqtisodiy nazariyotchilar va amaliyotchilarning e'tiborini jalb qilmadi. 1950-yillarda moliyaviy nazariyaga ehtimollik nazariyasini kiritish qiyin vazifa edi. Bundan tashqari, kompyuter texnologiyalarining past darajasi va tavsiya etilgan G.-M.ning murakkabligi. Markowitzning algoritmlari, protseduralari va formulalari uning g'oyalarini amalga oshirishni to'xtatdi.
G.-M portfel nazariyasining ta'siri. Markowitz 50-yillarning oxiri va 60-yillarning boshlarida J.Tobinning shu kabi mavzudagi asarlari paydo bo'lgandan keyin kuchaydi. Biroq, ularning yondashuvlarida sezilarli farqlar mavjud. G.-M. Markowitz mikroiqtisodiy tahlil kontekstida muammoni ko'rib chiqadi va tanlangan aktivlarning rentabelligi va riskini o'z baholashiga asoslangan optimal portfelni tashkil etuvchi individual investorning xatti-harakatlariga e'tibor qaratadi. Bundan tashqari, boshidan G.-M modeli. Markowitz birinchi navbatda aktsiyalar portfeli, ya'ni xavfli aktivlar bilan shug'ullangan.
J.Tobin tahlilga risksiz aktivlarni, masalan, davlat obligatsiyalarini kiritishni taklif qildi. Uning yondashuvi makroiqtisodiydir, chunki uning tadqiqot ob'ekti iqtisodiyotdagi umumiy kapitalni ikki shaklga bo'lish: naqd (pul) va naqd bo'lmagan (qimmatli qog'ozlar shaklida). G.-M. Markowitz nazariyaning dastlabki postulatlarini iqtisodiy tahlil qilishni emas, balki ularning oqibatlarini matematik tahlil qilishni va optimallashtirish masalalarini hal qilish algoritmlarini ishlab chiqishni talab qiladi. J.Tobin asosiy e’tiborni kapitalni har qanday shaklda, masalan, naqd pulda ushlab turish emas, balki investorlarni aktivlar portfelini shakllantirishga majburlovchi omillar tahliliga qaratadi. Bundan tashqari, J.Tobin aktivlar va portfellarning miqdoriy tavsiflarining adekvatligini tahlil qildi. Bu G.-M nazariyasining dastlabki ma'lumotlarining asosidir. Markowitz. Balki shuning uchun ham J.Tobin to‘qqiz yil avval Nobel mukofotini olgan.
Investitsiyalar nazariyasi rivojining yangi bosqichi G.-M talabasi tomonidan ishlab chiqilgan kapital aktivlarga narx belgilash modeli yoki CAPM (kapital aktivlarni narxlash modeli) bilan bogʻliq edi. Markowitz V.-F. O'tkir.
Sharp Uilyam-Forsys (1934 yilda tugʻilgan) — amerikalik iqtisodchi, Nobel mukofoti laureati (1990). Bostonda (Massachusets, AQSh) tug'ilgan. Kaliforniya universitetida tahsil olgan. 1954 yilda u bakalavr darajasini oldi. 1958 yilda - magistratura.
1956 yildan beri u RAND Corp.da tadqiqot ishlari bilan shug'ullanadi. bilan birga G.-M. Markowitz. 1961 yilda transfer narxlari iqtisodiyoti muammolari mavzusida doktorlik dissertatsiyasini himoya qildi. Yetti yil davomida u Vashington universiteti qoshidagi Biznes maktabida moliyadan dars bergan. 1968-1970 yillarda - Kaliforniya universiteti professori. Ijtimoiy fanlar maktabini yaratish bo'yicha tajribada ishtirok etdi; 1970-1989 yillarda - Stenford universitetining moliya professori.
V.-F. Sharp bir nechta kitoblarning muallifi: Kompyuter iqtisodiyoti (1969), portfel nazariyasi va kapital bozorlari (1970), kapital qo'yilmalar (1978), aktivlarni taqsimlash vositalari (1985), investitsiya asoslari (1989) va uning boshqa fundamental asarlari sifatida foydalaniladi. barcha rivojlangan mamlakatlarda moliya iqtisodiga oid darsliklar uchun asos. CAPM g'oyasi har bir biznes maktabida o'qitiladi va moliya bozori mutaxassislari undan qarz olish va kreditlash orqali xavf darajasini o'zgartirish uchun foydalanadilar.
1980 yilda W.-F. Sharp Amerika moliya uyushmasi prezidenti etib saylandi. U Stenford universitetining faxriy professori.
Modelni shakllantirish, W.-F. Sharpe mutlaqo ishonchli aktsiyalar yoki obligatsiyalar yo'q deb taxmin qildi. Ularning barchasi ma'lum darajada korporatsiya uchun xavf bilan bog'liq: u katta daromad olishi yoki hech narsasiz qolishi mumkin. G.-M.ning yondashuvini ishlab chiqish. Markowitz tomonidan qimmatli qog'ozlar portfeli nazariyasini ikki qismga ajratdi. Birinchisi, aktsiyadorlik aktivi uchun tizimli (diversifikatsiyalanmagan) risk, ikkinchisi tizimsiz (diversifikatsiyalangan). Oddiy aktsiya uchun tizimli risk har doim bozorda muomalada bo'lgan qimmatli qog'ozlar qiymatining o'zgarishi bilan bog'liq. Boshqacha qilib aytganda, bitta aktsiyaning daromadliligi doimiy ravishda butun qimmatli qog'ozlar aktivining o'rtacha daromadi atrofida o'zgarib turadi. Buning oldini olishning iloji yo'q, chunki "ko'r" bozor mexanizmi ishlaydi. Tizimsiz risk qimmatli qog'ozlarni chiqaradigan korporatsiyaga xos bo'lgan boshqa barcha omillarning ta'siri bilan bog'liq.
W.-F. Sharp qimmatli qog'ozlar yoki obligatsiyalar narxlarining bozor sharoitlarining o'zgarishiga reaktsiya koeffitsientlarini aniqladi: "alfa" (qimmatli qog'ozlar yoki qimmatli qog'ozlar portfelining o'rtacha daromadi va kapital bozori narxlari modeli bilan belgilanadigan muvozanat kutilgan daromad o'rtasidagi farq). ) va "beta" (bozor portfelining daromadliligini o'lchash uchun qimmatli qog'ozlar daromadlarining sezgirligini ko'rsatadi). Olim “qarz kapitali bozorining samaradorlik chizig‘i” asosida qimmatli qog‘ozlar tavakkalchiligining qiyosiy darajasini hisoblash formulasini oldi (uning mohiyati quyidagi munosabatlarda yotadi: CAPMga muvofiq, muvozanat holatida risk har qanday qimmatli qog'ozlar uchun mukofot beta koeffitsientining ma'lum bir qiymatiga butun bozor portfeli uchun risk mukofotiga ko'paytiriladi).
Tizimli riskning o'ziga xos xususiyati shundaki, aktsiyalar yoki obligatsiyalar sonini ko'paytirish xavfni bartaraf etmaydi. Biroq, qimmatli qog'ozlarni sotib olishni ko'paytirish tizimsiz xavfni bartaraf qilishi mumkin. Bundan kelib chiqadiki, investor fond bozoridagi tebranishlar bilan bog'liq xavfdan qochib qutula olmaydi. Bu shuni anglatadiki, portfel yaratish vazifasi paydo bo'ladi: turli xil qimmatli qog'ozlarni alohida korporatsiyalarga xos omillar bir-birini muvozanatlashtiradigan tarzda sotib olish orqali xavfni kamaytirish. Buning yordamida portfelning daromadi butun bozor bo'yicha o'rtacha ko'rsatkichga yaqin, ammo bunga erishish oson emas.
Ushbu modelga asoslanib, W.-F. Sharp optimal portfelni tanlashning soddalashtirilgan usulini taklif qildi, bu kvadratik optimallashtirish muammosini chiziqligacha qisqartirdi. Ushbu soddalashtirish portfelni optimallashtirish usullarini amalda qo'llash imkonini berdi. 70-yillarga qadar dasturlashning rivojlanishi, alohida qimmatli qog'ozlarning alfa va beta koeffitsientlarini va umuman bozor indeksini baholashning statistik usullarini takomillashtirish qimmatli qog'ozlar portfelini boshqarish muammolarini hal qilish uchun birinchi dasturiy paketlarning paydo bo'lishiga olib keldi.
Xulosalar W.-F. Sharpe modellari uzoq muddatli aktivlarni narxlash modellari sifatida tanilgan, ular bozorda kutilayotgan xavf mukofoti beta koeffitsientiga to'g'ridan-to'g'ri mutanosib ravishda o'zgarishini taxmin qiladi. Boshqacha aytganda, u G.-M qoidalarini ishlab chiqdi. Markowitz optimal investitsiya portfellarini tanlash bo'yicha.
Sharpning portfel nazariyasiga qo'shgan ilmiy hissasi bir necha tamoyillar bilan aniqlanadi:
1.Investorlar investitsiyadan kutilayotgan yuqori daromad va past standart og'ish tarafdori. Berilgan standart og'ish uchun eng yuqori kutilgan daromadni ta'minlaydigan oddiy aktsiyalar portfellari samarali hisoblanadi.
2. Qimmatli qog'ozlarning portfel riskiga marjinal ta'sirini aniqlash uchun uning o'zi riskini emas, balki uning portfel riskiga qo'shgan hissasini hisobga olish kerak. Ushbu hissa aktsiyalarning portfel qiymatidagi o'zgarishlarga sezgirligiga bog'liq.
3. Aksiyaning bozor portfeli qiymatining o'zgarishiga sezgirligi "beta" ko'rsatkichi bilan belgilanadi. Bu shuni anglatadiki, "beta" aktsiyalarning bozor portfeli xavfiga qo'shgan hissasini ham o'lchaydi.
4.Agar investorlar xavf-xatarsiz foiz stavkasi bo'yicha qarz olishlari yoki kreditlashlari mumkin bo'lsa, unda ular doimo risksiz investitsiyalar va oddiy aktsiyalar portfelining kombinatsiyasiga ega bo'lishlari kerak. Bunday aktsiyalar portfelining tarkibi faqat investorning har bir aktsiyaning istiqbollarini qanday baholashiga bog'liq, lekin uning riskga bo'lgan munosabatiga emas. Agar investorlar qo'shimcha ma'lumotlarga ega bo'lmasa, u holda ular boshqalar kabi aksiyalar portfelini, ya'ni qimmatli qog'ozlar bozori portfelini shakllantirishlari kerak.
Bugungi kunda model G.-M. Markowitz asosan aktivlar portfelini shakllantirishning birinchi bosqichida investitsiya qilingan kapitalni turli xil aktivlarga: aktsiyalar, obligatsiyalar, ko'chmas mulkka taqsimlashda qo'llaniladi. Ikkinchi bosqichda, kapital qo'yilganda
bir faktorli U.-F. modelidan foydalangan holda, tanlangan segmentni tashkil etuvchi alohida o'ziga xos aktivlar (ya'ni, ma'lum aktsiyalar, obligatsiyalar bilan) o'rtasida taqsimlangan aktivlar bozorining muayyan segmentiga. Sharp.
Umuman olganda, CAPMni G.-M nazariyasining makroiqtisodiy umumlashtirishi deb hisoblash mumkin. Markowitz. CAPMning asosiy natijasi muvozanatli bozor uchun aktivning daromadliligi va riski o'rtasidagi munosabatni o'rnatishdir. Shu bilan birga, optimal portfelni tanlashda investor aktiv bilan bog'liq bo'lgan "butun" riskni (G.-M. Markowitzning fikriga ko'ra) emas, balki uning faqat bir qismini - tizimli ravishda hisobga olishi muhimdir. xavf. Aktiv tavakkalchiligining bu qismi butun bozorning umumiy tavakkalchiligi bilan chambarchas bog'liq va beta koeffitsienti bilan aniqlanadi. Boshqa qismi - tizimsiz risk - tegishli (optimal) portfelni tanlash orqali yo'q qilinadi. Daromadlilik va tavakkalchilik o‘rtasidagi bog‘liqlik chiziqli bog‘liqlikka ega, ya’ni “yuqori rentabellik yuqori xavf demakdir” qoidasi tasdiqlangan.
CAPM qattiq tanqid qilindi. Biroq, u eng ta'sirli zamonaviy moliyaviy nazariya bo'lib qolmoqda. Bundan tashqari, uning asosida amerikalik olimlar F. Blek va M.-S. Skoulz optsionni (qimmatli qog'oz turi; ikki shaxs o'rtasidagi shartnoma, unga ko'ra bir tomon boshqasiga ma'lum bir muddat ichida ma'lum bir narxga ma'lum bir aktivni sotib olish huquqini beradi (koll optsioni) yoki sotish huquqi (put optsioni)).
Skoulz Myron-Samuel (1941 yilda tugʻilgan) — amerikalik iqtisodchi, Nobel mukofoti laureati (1997). Timminseyda (Ontario, Kanada) tug'ilgan. Gamiltondagi Makmaster universitetini tamomlagan (1962). Kichik kompyuter dasturchisi bo'lib ishlagan. U Chikago universitetida aspiranturada tahsil olgan.
“Raqobatbardosh bozorlar gipotezasini tahlil qilish: yangi va ikkilamchi qimmatli qog‘ozlar bozorlari” mavzusidagi doktorlik dissertatsiyasi ustida ishlayotganda M.-S. Skoulz moliyaviy aktivlarning baholanishini, turli birjalarda arbitraj operatsiyalarini o'rgandi va qimmatli qog'ozlar savdosida talab egri chizig'ining shaklini aniqlashga harakat qildi.
1968 yilda M.-S. Skoulz doktorlik dissertatsiyasini tamomlagan va MIT Sloan menejment maktabida moliya bo'yicha yordamchi professor bo'lib ishlagan. Bu yerda u F. Blek bilan uchrashdi, R.-K bilan hamkorlik qildi. Merton birinchi ilmiy ishlarini nashr etdi - "Qimmatli qog'ozlar bozori: narx bosimi ostida almashtirish va aktsiya bahosiga ma'lumotlarning ta'siri" (1972), "Shartli bozor va riskning cheklangan darajalarini hisobga olish o'rtasidagi munosabatlar" (hammualliflik). U. Beaver va P. Kettler bilan) (1970), "Aktivlarni bozor baholash modeli: ba'zi empirik testlar" (F. Blek va M. Jensen bilan ((1972), "Xavf ostidagi daromad stavkalari: qayta ko'rib chiqish" Ba'zi so'nggi bayonotlar (M.-G. Miller bilan) (1972), "Opsion shartnomalarini baholash va bozor samaradorligi testi" (F. Blek bilan) (1972).
Chikago universitetida ishlagan vaqtida bir qator tegishli ilmiy ishlari chop etilgan: “Soliqlar va optsion baholash” (1976), “Dividendlar daromadliligi va dividend siyosatining oddiy aksiyalarning bahosi va aylanmasiga ta’siri” (F.Blek bilan). (1974), "Sinxronlashtirilmagan ma'lumotlar uchun xavfni baholash" (J. Uilyams bilan) (1978), "Dividendlar va soliqlar" (M.-G. Miller bilan) (1978), "Shaxsiy soliqlar kontekstida aktivlarning optimal likvidligi. " (J. Konstantinidis bilan) (1980), "Ijro etuvchi kompensatsion soliqlar va imtiyozlar" (M.-G. Miller bilan) (1981), "Dividendlar va soliqlar: ba'zi empirik natijalar"
(M.-G. Miller bilan) (1982).
Stenford universitetida professor bo'lib ishlagan holda tadqiqotini davom ettirdi. Yangi hammualliflik ishlari paydo bo'ladi
M. Volfson bilan: “Soliqlar va kompensatsiyalarni rejalashtirish” (1986), “Kapitalning optimal tuzilishi nazariyasi muammolari” (1987), “Kapital qiymati va soliq rejimlarining o‘zgarishi” (1988), “To‘lovlar bo‘yicha qonunlarga kiritilgan o‘zgartirishlarning samaradorligi. korporativ qayta tashkil etish faoliyatini soliqqa tortish "(1990) va boshqalar.
Shu bilan birga, olim bank investitsiyalari va u bilan bog'liq rag'batlantirishni o'rganishga kirishdi.
Salomon Brothers investitsiya bankida maxsus maslahatchi bo'lib ishlagan. 1994 yilda u bir nechta hamkasblari bilan birgalikda boshlang'ich kapitali 10 million AQSh dollari bo'lgan "Uzoq muddatli kapitalni boshqarish" (LTCM) to'siq fondini yaratdi va unga rahbarlik qildi.
XONIM. Skoulz Luven katolik universiteti, Parij universiteti va Makmaster universitetining faxriy doktori hisoblanadi.
Blek Fisher (1938-1995) - amerikalik matematik va iqtisodchi. Vashingtonda tug'ilgan. 1959-yilda Garvard fizika kollejini tamomlagan, 1964-yilda esa amaliy matematika boʻyicha “Deduktiv savol-javob tizimi” boʻyicha doktorlik dissertatsiyasini himoya qilgan.
U oʻzining asosiy tadqiqotlarini pul-kredit nazariyasiga bagʻishladi, pul-kredit siyosatining turli variantlarini, biznes sikllarini ishlab chiqdi, giperinflyatsiya hodisalarini, xususan, umumiy iqtisodiy muvozanat, spekulyativ narxlash sharoitida oʻrgandi.
U Chikago universiteti va Massachusets texnologiya instituti professori edi. Uning bevaqt o'limi 1997 yilgi Nobel mukofotini olishiga to'sqinlik qildi.
Pul mablag'larini jalb qilish uchun chiqarilgan aktsiya va obligatsiyalardan farqli o'laroq, optsionlar moliyaviy bozordagi salbiy o'zgarishlardan himoya qilish uchun firmalar tomonidan sotib olinadi va sotiladi. Opsionlarning qiymati boshqa qimmatli qog'ozlarning qiymatidan kelib chiqqanligi sababli ular "ikkilamchi" deb ataladi. Ikkilamchi qimmatli qog'ozlar bozorining mavjudligi uning kelajakda har qanday sotib olishni yoki aksincha, xarajatlarni kutayotgan ishtirokchilariga ma'lum darajadagi foydani kafolatlash yoki ma'lum darajadan yuqori xarajatlardan sug'urta qilish imkonini beradi.
Variantlarning ishlashini ushbu misol yordamida ko'rish mumkin. Xaridor Yevropa koll-opsioniga ega, bu unga kompaniyaning bir aktsiyasini uch oy ichida 50 dollarga sotib olish huquqini beradi. (Yevropa optsioni faqat ma'lum bir sanada sotib olish yoki sotish huquqini beradi, Amerika optsioni esa bu imkoniyatni ma'lum bir sanadan oldin istalgan vaqtda taqdim etadi). Agar ushbu davr oxirida aktsiya narxi 50 dollardan past bo'lsa, unda hech kim bu miqdorni to'lashni xohlamaydi. Bunday holda, qo'ng'iroq optsiyasining qiymati nolga teng. Egasi o'z huquqidan foydalanmasdan shunchaki tashlab yuboradi. Bunday holda, uning xarajatlari shartnomani bajarishda optsion sotuvchisiga to'langan summa bilan cheklanadi. Agar aktsiyaning bozor narxi 50 dollardan yuqori bo'lib chiqsa, optsion egasi aksiyani 50 dollarga sotib olish huquqidan foydalanadi. Bunda optsion qiymati aksiyaning bozor qiymatidan aktsiyani sotib olishga sarflangan 50 AQSH dollarini (ya’ni optsionni yozish uchun sarflangan xarajatlarni) chiqarib tashlagan holda tengdir. Shunday qilib, aktsiya bahosining oshishi optsion qiymatini oshiradi va u bilan bog'liq riskni kamaytiradi, aksiya narxining pasayishi esa teskari ta'sirni keltirib chiqaradi.
Opsionga har qanday sarmoya aktsiyaga investitsiya qilishdan ko'ra xavfliroqdir, chunki u bilan bog'liq risk aktsiya bahosi o'zgarishi bilan o'zgaradi. Shunga ko'ra, optsion bo'yicha kutilayotgan daromad darajasi aksiyaning bozor narxining o'zgarishiga qarab har soatda o'zgarib turadi. Shuning uchun standart formulalar yordamida variantlarning qiymatini aniqlash deyarli imkonsiz bo'lib tuyuldi va bu qiymatni aniq baholash ko'p yillar davomida iqtisodchilarning kuchidan tashqarida edi. Ikkilamchi qimmatli qog'ozlarning qiymatini aniqlash bo'yicha oldingi barcha urinishlar (1900 yildan beri) tavakkalchilik mukofotini (xavfli investitsiyalarning daromadliligini) to'g'ri hisoblashning imkoni yo'qligi sababli muvaffaqiyatsiz bo'ldi.
XONIM. Skoulz va F.Blek ma'lum bir risk mukofotidan foydalanishni talab qilmaydigan optsion qiymatini aniqlash usulini ishlab chiqish orqali bu sohada yutuq yaratdilar. Biroq, bu risk mukofoti yo'q degani emas: u shunchaki aktsiya bahosiga kiritilgan. Aynan shu fikrni ular "Korporatsiyalar opsionlari va majburiyatlarining bahosi" (1973) asarida maxsus formulaga kiritib, asoslab berdilar.
Opsionni baholash muammosini ham R.-K. Merton.
Merton Robert-Koks (1944 yilda tug'ilgan) - amerikalik iqtisodchi, Nobel mukofoti laureati (1997). Nyu-Yorkda tug'ilgan. U Kolumbiya universitetida tahsil oldi, u yerda 1966 yilda sanʼat bakalavri darajasini oldi, soʻngra Kaliforniya texnologiya institutida amaliy matematika boʻyicha tahsil oldi. 1967 yilda magistrlik darajasini oldi. Massachusets texnologiya institutida u “Aktivlar bozorining dinamik umumiy muvozanat modeli va undan kompaniya kapitali tarkibiga narx belgilashda foydalanish” mavzusidagi doktorlik dissertatsiyasini himoya qilgan. Dissertatsiya ustida ishlayotib, u o'qituvchilik faoliyatini boshladi, natijada u dotsent, keyin esa professor unvonini oldi. 1987 yildan R.-K. Merton Garvard universiteti Oliy biznes maktabida moliya professori.
Ilmiy va amaliy qiziqishlari moliya nazariyasi va amaliyoti, ikkilamchi qimmatli qog'ozlarga narx belgilash, korporativ qarz tavakkalchiligi, uzoq muddatli kafolatlardir. R.-K. Merton beshta kitob muallifi: “P.-E.ning tanlangan ilmiy ishlari. Samuelson” (1972), “Doimiy asosda moliyalashtirish” (1990), “Moliyaviy muhandislik faktlari: moliyaviy innovatsiyalarda amaliy tadqiqotlar” (1995) (hammuallif), “Jahon moliya tizimi: funktsional istiqbol” (1995) ) (hammuallif) , "Moliya" (2000) (hammualliflikda, rus tiliga tarjima qilingan). Yuzdan ortiq ilmiy maqolalar chop etilgan.
1979 yildan R.-K. Merton AQSh Milliy Iqtisodiy Tadqiqotlar Byurosining ilmiy xodimi. U Amerika moliya assotsiatsiyasining a'zosi; 1986 yilda uning prezidenti bo'lgan va ushbu uyushma tomonidan yilning eng yaxshi moliyachisi unvoniga sazovor bo'lgan. Amerika sanʼat va fanlar akademiyasi, AQSH Milliy fanlar akademiyasi, Ekonometrik jamiyat aʼzosi, Chikago, Lozanna, Parij va boshqa universitetlarning faxriy doktori. Bundan tashqari, u ko‘plab professional va jamoat tashkilotlarida faoliyat yuritadi, bir qancha ilmiy jurnallarning muharriri va tahririyat hay’ati a’zosi hisoblanadi.
Optsionlar va aktsiyalar bilan operatsiyalarning uzluksizligi haqidagi farazga rozi bo'lgan Merton, ular o'rtasida mutlaqo risksiz nisbatni saqlashni taklif qildi. U bozor muvozanati optsionni baholash uchun zarur shart emas, balki arbitraj operatsiyalarini amalga oshirish imkoniyati bo'lmasa, buning uchun etarli shart ekanligini umumlashtirdi. Uning "Ratsional opsion narxlari nazariyasi" (1973) nomli maqolasi ham Blek-Skoulz formulasini va ba'zi umumlashtirishlarni o'z ichiga oladi, masalan, u foiz stavkasini stokastik (tasodifiy) bo'lishiga ruxsat berdi.
Bu shuni anglatadiki, Blek-Skoulz formulasi optsionning "adolatli qiymati" ni aniqlaydi. Bu investitsiya qarorlarini qabul qilishda ajralmas hisoblanadi, lekin optsion savdosida foydani kafolatlamaydi. Konseptual jihatdan bu formulani quyidagicha izohlash mumkin: koll optsion narxi = (aktsiyaning kutilayotgan narxi) - (opsionni tayyorlashning kutilayotgan narxi). Uning matematik ifodasi quyidagicha:
bu erda C - qo'ng'iroq optsionining nazariy bahosi (shuningdek, mukofot deb ataladi); S - aktsiyalar joriy narxi; N - aksiyalar soni; d - aksiyaning dividend daromadi; L - optsion zarbasi; t - optsionning amal qilish muddati (yaroqlilik muddati) (yillarda); q – aksiya bahosining standart og‘ishi (kvadrat og‘ishlar yig‘indisining ildizi); r - risksiz foiz stavkasi; e - natural logarifmning asosi (2,71828).
Bu erda ln - natural logarifm.
Formula ulushdan va unga yozilgan optsiondan bir vaqtda foydalanish bilan tavakkalsiz shartnomani amalga oshirish imkoniyatiga asoslanadi. Bunday shartnomaning qiymati (narxi) bozordagi risksiz aktivning qiymatiga teng bo'lishi kerak va vaqt o'tishi bilan aktsiyaning narxi o'zgarganligi sababli, xavf-xatarsiz shartnomani ta'minlaydigan yozma optsionning qiymati ham mos ravishda o'zgartiring. Shu tarzda, siz optsionning (ehtimoliy) qiymatining taxminiy qiymatini olishingiz mumkin.
Taklif etilgan Blek-Skoulz formulasi so'nggi 30 yil ichida iqtisodiy nazariyaga qo'shgan eng mashhur hissalaridan biri hisoblanadi, chunki u samarali risklarni boshqarish uchun zarur shart-sharoitlarni yaratadi va shuning uchun moliya bozorining eng muhim funktsiyasini amalga oshirishga hissa qo'shadi. xavflarni tavakkal qilishga tayyor va o'z zimmasiga olishga qodir ishtirokchilar foydasiga qayta taqsimlash. Biroq, ushbu modelni amalga oshirish doirasi ancha kengroq. U sug'urta shartnomalari va kafolatlarini baholash, investitsiya qarorlarini qabul qilish, yangi moliyaviy vositalarning narxini aniqlash, shuningdek, mumkin bo'lgan o'ziga xos risklarni hisobga olgan holda buyurtma berish uchun bunday vositalarni yaratish uchun ishlatiladi. Mutaxassislarning fikriga ko'ra, ushbu modeldan shartnomani baholash uchun foydalanish mumkin, uning qiymati barcha turdagi aktivlarning noaniq kelajakdagi qiymatiga bog'liq. So'nggi yillarda undan investitsiya menejerlari va investitsiya fondlari rahbarlari foydalanmoqda.
G.-M. Markowitzning ta'kidlashicha, investor o'z portfelini tanlash qarorini faqat kutilgan daromad va standart og'ish asosida qabul qilishi kerak. Bu shuni anglatadiki, investor har bir portfelning kutilgan daromadi va standart og'ishini baholab, ushbu ikki parametr o'rtasidagi munosabat nuqtai nazaridan "eng yaxshisini" tanlaydi. Bunda sezgi muhim rol o'ynaydi. Kutilayotgan daromadni ma'lum bir portfel bilan bog'liq bo'lgan potentsial mukofotning o'lchovi, standart og'ish esa ushbu portfel bilan bog'liq xavfning o'lchovi sifatida ko'rib chiqilishi mumkin. Bu shuni anglatadiki, har bir portfelni potentsial mukofot va xavf nuqtai nazaridan o'rganib chiqqandan so'ng, investor o'ziga mos keladigan portfelni tanlashi kerak.
Pulni investitsiyalashda e'tiborga olinishi kerak bo'lgan zamonaviy portfel investitsiyalari nazariyasining asosiy xulosalari:
- samarali to'plam bir vaqtning o'zida belgilangan xavf darajasida kutilgan maksimal daromadni va kutilgan daromadning ma'lum darajasida minimal xavfni ta'minlaydigan portfellarni o'z ichiga oladi;
-investor samarali to‘plamni yaratuvchi portfellardan optimal portfelni tanlaydi;
-investorning optimal portfeli investorning befarqlik egri chiziqlarining samarali to'plam bilan to'qnashuv nuqtasi bilan aniqlanadi;
-diversifikasiya riskni kamaytiradi, chunki umuman portfelning standart og‘ishi portfelni tashkil etuvchi qimmatli qog‘ozlarning o‘rtacha og‘irlikdagi standart og‘ishlaridan kam bo‘ladi;
-qimmatli qog'oz daromadi va bozor indeksi rentabelligi o'rtasidagi bog'liqlik bozor modeli deb nomlanadi;
-bozor indeksining rentabelligi qimmatli qog'ozning daromadliligini to'liq aks ettirmaydi; tushuntirilmagan elementlar bozor modelining tasodifiy xatosiga kiritilgan;
- bozor modeliga muvofiq, qimmatli qog'ozlarning umumiy riskining tarkibiy qismlari bozor riski va o'z tavakkalchiligidir;
-diversifikasiya bozor tavakkalchiligini o'rtachalashtirishga olib keladi;
-diversifikasiya o'z xavfingizni sezilarli darajada kamaytirishi mumkin.
Bu shuni anglatadiki, portfel investitsiyalarining zamonaviy nazariyasi quyidagi postulatlarga asoslanadi:
1. Bozor cheklangan miqdordagi aktivlardan iborat bo'lib, ularning ma'lum bir davr uchun rentabelligi tasodifiy o'zgaruvchidir;
2. Investor statistik ma’lumotlar asosida rentabellikning kutilayotgan (o‘rtacha) qiymatlari va bozorni diversifikatsiya qilish imkoniyati darajasini baholashga qodir;
3.Investor turli xil maqbul (ma'lum bir model uchun) portfellarni yaratishi mumkin; portfel daromadlari tasodifiy qiymatlardir.
4.Portfellarni solishtirish faqat ikkita mezonga asoslanadi - o'rtacha daromad va xavf.
5.Investor riskni istamaydi, ya'ni daromadi bir xil bo'lgan ikkita portfeldan u, albatta, kamroq riskli portfelga ustunlik beradi.
Rivojlangan mamlakatlarda xedjlash alohida amaliy ahamiyatga ega - riskni o'tkazish usuli bo'lib, uning davomida xavfni bartaraf etishga qaratilgan harakatlar ham mumkin bo'lgan foydadan voz kechishga olib keladi. Xedjlash vositalari lotinlar - moliyaviy aktiv bo'lib, uning qiymati asosiy kapital qiymatiga qarab shakllanadi va aniqlanadi. Shu maqsadda yuqori tavakkalchilikli qimmatli qog'ozlarga mablag' qo'yadigan bir qator xedj-fondlar tuziladi. Dunyodagi eng yirik fondlardan biri LTCM fondidir. Ta'sischilar (jumladan, M.-S. Skoulz, R.-C. Merton) va menejerlar uning balansini 125 milliard AQSh dollariga etkazishga muvaffaq bo'lishdi.
O'tgan o'n yilliklarda qimmatli qog'ozlar bozorida iqtisodiyotdagi o'zgarishlar va uning beqarorligining o'sishi bilan chambarchas bog'liq bo'lgan muhim o'zgarishlar ro'y bermoqda. Jahon xo'jaligining notekis rivojlanishi kuchaydi, sayyoramizning yuqori darajada rivojlangan markazlari, rivojlangan va rivojlanayotgan mamlakatlar o'rtasidagi kurash kuchaydi. Tinchlik davrida davlat qarzining misli ko'rilmagan darajada o'sishi, rivojlanayotgan mamlakatlarning qarz inqirozi, bank sektoridagi beqarorlik qimmatli qog'ozlar bozorining tez o'sishiga olib keldi. 90-yillarda faqat AQShda qimmatli qog'ozlarning umumiy qiymati 5,5 baravar ko'payib, 13,8 trillionga yetdi. dollar Bugungi kunda G'arb mamlakatlarida muomaladagi barcha aktsiya va obligatsiyalarning qiymati ularning yalpi milliy mahsulotining yillik hajmidan oshadi. Shu nuqtai nazardan qaraganda, moliya bozorlarining barqaror ishlashi muhim ahamiyatga ega. Ularning nomutanosibligi tuzatib bo'lmaydigan oqibatlarga olib kelishi mumkin.
1987 yil 20 oktyabrdagi fond bozorining qulashi G'arb mamlakatlari iqtisodiyotiga dahshatli ta'sir ko'rsatdi, olti yarim soat ichida Amerika korporatsiyalari aktsiyalarining bozor qiymati yarim trillion dollarga "yo'q qilindi". Shu bilan birga, Qo'shma Shtatlarda Dow Jones indeksining 22 foizga qulashi haqiqiy vahima uyg'otdi, chunki 47 million amerikaliklar fond bozoriga to'g'ridan-to'g'ri yoki mablag'lari aktsiyalarga investitsiya qilingan pensiya jamg'armalari orqali "bog'langan". Moliya bozorining nazoratsiz kuchi ulkan halokatga olib kelishi mumkin. Nobel olimlarining tadqiqotlari xavfli vaziyatlarni oldindan bilish va ulardan qochishga yordam beradi.
CAPM muhim ahamiyatga ega, chunki u indeksatsiya deb nomlanuvchi passiv investitsiya amaliyotini kengaytirish uchun nazariy asos yaratadi. Indekslash strategiyasi Standard & Poor's 500 yoki Morgan Stanley (xalqaro bozorlar uchun indeks) kabi qimmatli qog'ozlar indekslaridagi solishtirma og'irligiga mos keladigan nisbatda diversifikatsiyalangan qimmatli qog'ozlar portfelini shakllantirish va saqlashni o'z ichiga oladi. Bugungi kunda pensiya jamg'armalari, investitsiya fondlari va boshqa institutlarga investitsiya qilingan ko'p milliard dollarlar indeksatsiya strategiyasidan foydalangan holda passiv boshqaruv orqali boshqariladi.
CAPM ko'p hollarda kutilayotgan daromad stavkalarini taxmin qilishi mumkin (masalan, diskontlangan pul oqimlari aktsiyalarini baholash modellarida foydalanish uchun zarur bo'lgan moliyaviy aktivlar rentabelligining diskont stavkalari; kompaniya menejerlari ushbu modellardan investitsiyalarni rejalashtirish bo'yicha qarorlar qabul qilish uchun foydalanadilar). CAPM, shuningdek, turli investitsiyalarni ularning tavakkalchiligi va daromadliligi nuqtai nazaridan solishtirish, "xarajat va asosiy foydadan foydalanadigan davlat korxonalari yoki firmalarga investitsiya qilingan kapitalning daromadliligini baholash uchun adolatli daromad stavkalarini belgilash uchun" ishlatiladi. ularning faoliyatida narx belgilash usuli”.
Shunday qilib, portfel investitsiyalarining zamonaviy nazariyasi optimal risklarni boshqarish strategiyasini tanlash maqsadida amalga oshiriladigan statistik tahlildir. Uy xo'jaliklari, kompaniyalar yoki boshqa iqtisodiy sub'ektlar nuqtai nazaridan ushbu nazariyadan foydalanish xavfni kamaytirish bilan bog'liq bo'lgan daromadlar va xarajatlar o'rtasidagi o'zaro bog'liqlikni ishlab chiqish va baholashdan iborat bo'lib, bu ishtirokchi uchun optimal harakat yo'nalishini aniqlash uchun zarurdir. .
"Tabiiy fanlar akademiyasi" nashriyoti tomonidan chop etilgan jurnallarni e'tiboringizga havola etamiz.
